Sustentabilidade fiscal saudita sob pressão

Sustentabilidade fiscal saudita: análise orçamentária da Visão 2030

Esta análise da sustentabilidade fiscal saudita examina se os gastos da Visão 2030 podem se manter diante de mudanças nos preços do petróleo, nos volumes da OPEP+, nos déficits e na dívida.

A posição fiscal da Arábia Saudita reúne força e vulnerabilidade em um paradoxo. De um lado, o Reino possui ativos que a maioria dos países invejaria: aproximadamente US$ 400 bilhões em reservas do banco central, um fundo soberano que se aproxima de US$ 1 trilhão, petróleo produzido a um dos menores custos do mundo, boas classificações de crédito e dívida equivalente a aproximadamente 26% do PIB. De outro, enfrenta uma alta do preço fiscal de equilíbrio do petróleo (aproximadamente US$ 90 a US$ 96 por barril), compromissos crescentes de gastos com megaprojetos e programas sociais e um mercado petrolífero sujeito à incerteza estrutural da transição energética global.

A questão não é se a Arábia Saudita enfrenta uma crise fiscal iminente — claramente, não enfrenta —, mas se sua atual trajetória de gastos é sustentável no médio e longo prazos e quais ajustes poderão ser necessários caso os preços do petróleo não ajudem.

O quadro das receitas

A receita do governo saudita continua dominada pelo petróleo, embora a receita não petrolífera tenha crescido substancialmente:

O crescimento da receita não petrolífera foi impulsionado principalmente pelo IVA, introduzido à alíquota de 5% em 2018 e elevada para 15% em 2020; por impostos seletivos sobre tabaco e bebidas açucaradas; por taxas de serviços públicos; e pelos retornos de investimentos do governo. Só o aumento do IVA acrescentou aproximadamente SAR 100 bilhões à receita anual — resultado expressivo que demonstrou a capacidade do Estado de implementar novos instrumentos tributários.

No entanto, a receita não petrolífera ainda é insuficiente para cobrir as despesas do governo sem a receita do petróleo. Mesmo em SAR 380 bilhões, ela cobre menos de 35% dos gastos totais do governo.

A trajetória das despesas

Os gastos do governo cresceram substancialmente sob a Visão 2030, impulsionados por várias categorias:

Despesas correntes — salários do setor público, subsídios, saúde, educação e defesa — compõem a maior parte do orçamento e são relativamente inflexíveis. Só os salários do setor público representam aproximadamente 45% das despesas correntes. Embora a reforma dos subsídios tenha reduzido os custos de subsídios à energia e à água, o governo ampliou ao mesmo tempo programas de apoio social, como a Conta do Cidadão e os subsídios habitacionais, que compensam parte dessa economia.

Despesas de capital — infraestrutura, megaprojetos e desenvolvimento econômico — cresceram acentuadamente. Os gastos de capital da Arábia Saudita como proporção do PIB estão entre os mais elevados do mundo, refletindo a intensidade dos investimentos da Visão 2030.

Gastos com defesa — historicamente entre 5% e 7% do PIB — continuam representando um compromisso fiscal significativo, determinado pela dinâmica de segurança regional, inclusive pelas consequências do conflito no Iêmen e por preocupações mais amplas com a segurança do Golfo.

Gastos sociais — incluindo o programa Conta do Cidadão, que faz transferências diretas de dinheiro para compensar os efeitos do IVA e da reforma dos subsídios — criaram novos compromissos de despesa cuja redução é politicamente difícil.

O preço de equilíbrio do petróleo

O preço fiscal de equilíbrio do petróleo tornou-se a métrica mais importante para avaliar a sustentabilidade fiscal saudita. Esse é o preço necessário para equilibrar o orçamento do governo; subiu de aproximadamente US$ 70 por barril em 2019 para uma estimativa de US$ 90 a US$ 96 em 2025–2026.

A alta reflete a combinação de maiores gastos (megaprojetos, programas sociais e investimento de capital) com cortes de produção da OPEP+ que reduzem o volume da receita do petróleo. Quando a Arábia Saudita reduz a produção para sustentar os preços, diminui a receita vinculada ao volume, ao mesmo tempo que apoia a receita vinculada ao preço. Essa troca eleva o preço de equilíbrio.

Com o petróleo entre US$ 70 e US$ 85 por barril durante boa parte de 2024–2025, a Arábia Saudita operou abaixo de seu preço fiscal de equilíbrio e registrou déficits orçamentários.

Trajetória do déficit e da dívida

A Arábia Saudita registrou déficits orçamentários em 2024 e 2025; o déficit de 2025 foi estimado em aproximadamente 3% a 4% do PIB. O financiamento veio de uma combinação de:

Emissão de dívida. A Arábia Saudita emitiu ativamente títulos soberanos nos mercados interno e internacional. A dívida total do governo subiu de aproximadamente 1,6% do PIB em 2014 para cerca de 26% em 2025. Embora esse nível continue baixo em comparação internacional, a trajetória é ascendente.

Uso de reservas. As reservas internacionais do banco central caíram modestamente em relação aos picos, mas continuam substanciais, em aproximadamente US$ 400 bilhões.

Operações do PIF. Transferências de ativos entre o PIF e o governo, inclusive fluxos de dividendos da Aramco, geram flexibilidade fiscal que as análises orçamentárias convencionais não capturam por completo.

A trajetória da dívida, embora administrável no momento, é a variável crítica para a sustentabilidade fiscal de longo prazo. Cada ano de déficit acrescenta ao estoque da dívida, eleva os custos de juros e reduz a flexibilidade fiscal.

Cenários de teste de estresse

Uma avaliação rigorosa da sustentabilidade fiscal exige testar diferentes cenários de preços do petróleo:

Cenário 1: petróleo a US$ 85–95 (perto do equilíbrio) Orçamento aproximadamente equilibrado. Dívida estabilizada. Gastos da Visão 2030 avançam conforme planejado. Esta é a hipótese de base dos atuais planos fiscais.

Cenário 2: petróleo a US$ 70–80 (estresse moderado) Déficits anuais de 3% a 5% do PIB. Dívida sobe para 35% a 40% do PIB até 2030. Parte dos gastos com megaprojetos é adiada. Despesas de capital não essenciais são reduzidas. Situação administrável com as reservas atuais, mas que exige disciplina de gastos.

Cenário 3: petróleo a US$ 55–65 (estresse significativo) Déficits anuais de 6% a 8% do PIB. Dívida se aproxima rapidamente de 50% do PIB. São necessários adiamentos substanciais de megaprojetos. Gastos sociais ficam sob pressão. Rebaixamentos de classificação de crédito são possíveis. Será preciso repriorizar fundamentalmente os investimentos da Visão 2030.

Cenário 4: petróleo a US$ 40–50 (estresse severo) Déficits insustentáveis sem cortes drásticos de gastos. Megaprojetos paralisados ou radicalmente reduzidos. Programas de bem-estar social ameaçados. A perda de reservas acelera. É necessário um ajuste fiscal estrutural, potencialmente com criação de imposto de renda pessoal, novo aumento do IVA ou cortes profundos de despesas.

Reservas fiscais e seus limites

A Arábia Saudita possui reservas fiscais substanciais, que dão resiliência diante de choques nos preços do petróleo:

Reservas do banco central (cerca de US$ 400 bilhões) poderiam cobrir aproximadamente três a quatro anos de déficits orçamentários no cenário de estresse moderado antes de cair a níveis que preocupariam os mercados internacionais.

Ativos do PIF (cerca de US$ 941 bilhões) representam enorme riqueza, mas parcela significativa é ilíquida — participação na Aramco, investimentos em megaprojetos e private equity — e não pode ser facilmente monetizada para cobrir déficits orçamentários.

Capacidade de endividamento continua substancial. As classificações de crédito sauditas (A+ pela Fitch e A1 pela Moody’s) sustentam o acesso contínuo aos mercados internacionais de capitais a taxas competitivas. Em tese, o Reino poderia manter a dívida entre 40% e 50% do PIB antes de enfrentar resistência do mercado, uma margem de aproximadamente 15 a 25 pontos percentuais acima do nível atual.

Elasticidade da receita não petrolífera oferece alguma estabilização automática: a receita do IVA, por exemplo, depende menos do petróleo do que sugerem os números agregados, criando um piso para a renda do governo.

Essas reservas, porém, são finitas e podem se esgotar. Usar reservas para financiar déficits significa reduzir a riqueza nacional. Emitir dívida cria obrigações futuras. E os ativos do PIF, embora volumosos, cumprem dois objetivos — retorno financeiro e investimento em desenvolvimento — que limitam sua disponibilidade como apoio fiscal.

A necessidade de ampliar a receita não petrolífera

A sustentabilidade fiscal de longo prazo depende, em última análise, de elevar a receita não petrolífera para cobrir uma parcela maior dos gastos do governo. Há várias opções:

Ajuste do IVA. A alíquota atual de 15% poderia, em tese, subir ainda mais, embora isso fosse politicamente sensível e potencialmente contracionista. Em comparação regional, os Emirados Árabes Unidos introduziram o IVA a 5% e ainda não o elevaram.

Imposto de renda pessoal. A introdução de um imposto de renda pessoal sobre cidadãos sauditas seria a reforma fiscal potencial mais consequente e politicamente sensível. Nenhum Estado do Golfo instituiu esse imposto; fazê-lo representaria uma mudança fundamental no contrato social. Ainda assim, pode se tornar necessário como medida de sustentabilidade fiscal de longo prazo.

Reforma do imposto corporativo. A alíquota atual de 20% do imposto de renda corporativo aplica-se a empresas de propriedade estrangeira, enquanto empresas sauditas pagam zakat de 2,5%. Harmonizar essas alíquotas, possivelmente com uma alíquota combinada menor, poderia elevar a receita corporativa e reduzir a distorção entre o tratamento de empresas nacionais e estrangeiras.

Monetização de ativos públicos. Privatizações, ofertas públicas iniciais de entidades do governo e venda de terrenos podem gerar receita pontual e também melhorar a eficiência econômica. O IPO da Aramco demonstrou essa abordagem em grande escala.

Taxas e receitas de serviços. A expansão contínua de taxas por serviços públicos, vistos e uso pode contribuir gradualmente para a receita não petrolífera.

Opções de ajuste de despesas

Se a receita se mostrar insuficiente, torna-se necessário ajustar despesas. As opções vão das politicamente mais fáceis às mais dolorosas:

Implantação gradual de megaprojetos — ampliar prazos e reduzir os gastos de curto prazo com NEOM, Qiddiya e outros grandes empreendimentos. É a resposta inicial mais provável à pressão fiscal e, possivelmente, já começou.

Adiamento de despesas de capital — postergar investimentos não essenciais em infraestrutura. Produz alívio fiscal de curto prazo, mas reduz a capacidade econômica de longo prazo.

Reforma dos gastos com defesa — reduzir despesas militares é teoricamente possível, mas limitado pelas dinâmicas de segurança regional e por considerações políticas.

Contenção dos salários do setor público — limitar o crescimento salarial dos funcionários do governo. Isso já foi feito em alguma medida, mas enfrenta resistência de uma força de trabalho que é uma importante base política.

Redução de programas sociais — cortar transferências da Conta do Cidadão ou outros apoios sociais. É a opção de maior custo político e provavelmente seria o último recurso.

A perspectiva do FMI

As consultas do FMI com a Arábia Saudita ao abrigo do Artigo IV têm apontado consistentemente a sustentabilidade fiscal como risco central. As recomendações do Fundo normalmente incluem:

• continuar diversificando a receita não petrolífera;
• conter despesas, sobretudo as correntes;
• adotar um marco fiscal de médio prazo que busque equilíbrio orçamentário com hipóteses conservadoras para o preço do petróleo; e
• aumentar a transparência dos relatórios fiscais, inclusive dos gastos extraorçamentários realizados por meio do PIF.

Em princípio, são recomendações sólidas, mas politicamente difíceis de implementar por completo. A tensão entre a disciplina fiscal defendida pelo FMI e a necessidade política de entregar os investimentos transformadores da Visão 2030 é inerente e não pode ser eliminada por completo — apenas administrada.

Conclusão

Por muitas métricas convencionais, a posição fiscal saudita é forte, mas está sob pressão crescente devido aos compromissos de gastos, aos preços de equilíbrio do petróleo elevados e à incerteza estrutural sobre a demanda futura por petróleo. O Reino não enfrenta uma crise fiscal, e suas reservas oferecem anos de resiliência diante de cenários adversos. No entanto, a atual trajetória de gastos só é sustentável se os preços do petróleo permanecerem perto ou acima de US$ 85 a US$ 90 por barril — condição plausível, mas não garantida.

A conduta prudente — que a política fiscal saudita parece seguir apenas parcialmente — envolve acelerar o crescimento da receita não petrolífera, priorizar os investimentos da Visão 2030 com maiores retornos, aceitar prazos mais longos para megaprojetos menos prioritários e manter a disciplina da dívida que preserva o forte acesso do Reino aos mercados.

O teste fiscal da Visão 2030 não é se o programa pode ser financiado aos preços atuais do petróleo — pode —, mas se conseguirá sobreviver e se adaptar caso os preços caiam significativamente e permaneçam baixos. A resposta determinará se os investimentos da Visão 2030 se tornarão ativos autossustentáveis ou despesas sem retorno.

Esta análise reflete dados disponíveis publicamente até fevereiro de 2026 e representa a opinião analítica independente do The Vanderbilt Portfolio. Não constitui aconselhamento de investimento.