La soutenabilité budgétaire saoudienne sous tension

Soutenabilité budgétaire saoudienne : l’épreuve de Vision 2030

Cette analyse de la soutenabilité budgétaire saoudienne examine si les dépenses de Vision 2030 peuvent rester tenables lorsque les prix du pétrole, les volumes de l’OPEP+, les déficits et la dette s’écartent des hypothèses du plan.

La position budgétaire de l’Arabie saoudite présente un paradoxe de puissance et de vulnérabilité. D’un côté, le Royaume dispose d’actifs que la plupart des pays lui envieraient : environ 400 milliards de dollars de réserves de banque centrale, un fonds souverain proche de 1 000 milliards de dollars, la production pétrolière la moins coûteuse au monde, de solides notations de crédit et un ratio dette/PIB d’environ 26 %. De l’autre, il fait face à un seuil pétrolier d’équilibre budgétaire en hausse, autour de 90 à 96 dollars le baril, à des engagements de dépense croissants liés aux mégaprojets et aux programmes sociaux, et à un marché pétrolier exposé à l’incertitude structurelle de la transition énergétique mondiale.

La question n’est pas de savoir si l’Arabie saoudite est menacée par une crise budgétaire imminente. Elle ne l’est manifestement pas. La question est de savoir si sa trajectoire actuelle de dépense est soutenable à moyen et long terme, et quels ajustements deviendraient nécessaires si les prix du pétrole ne coopéraient pas.

Le profil des recettes

Les recettes publiques saoudiennes restent dominées par le pétrole, même si les recettes non pétrolières ont fortement progressé :

La croissance des recettes non pétrolières a été portée principalement par la TVA, introduite à 5 % en 2018 puis portée à 15 % en 2020, les droits d’accise sur le tabac et les boissons sucrées, les frais de services publics et les revenus des investissements de l’État. La seule hausse de TVA a ajouté environ 100 milliards de SAR de recettes annuelles, un résultat significatif qui a démontré la capacité de l’État à déployer de nouveaux instruments fiscaux.

Mais les recettes non pétrolières restent insuffisantes pour couvrir les dépenses publiques sans recettes pétrolières. Même à 380 milliards de SAR, elles financent moins de 35 % de la dépense totale de l’État.

La trajectoire des dépenses

Les dépenses publiques ont fortement augmenté sous Vision 2030, sous l’effet de plusieurs catégories.

Dépenses courantes — salaires du secteur public, subventions, santé, éducation, défense — elles constituent la majorité du budget et sont relativement rigides. Les salaires publics représentent à eux seuls environ 45 % des dépenses courantes. Si la réforme des subventions a réduit le coût des aides à l’énergie et à l’eau, le gouvernement a simultanément accru les programmes de soutien social, comme le Compte citoyen et les aides au logement, qui compensent en partie ces économies.

Dépenses d’investissement — infrastructures, mégaprojets, développement économique — elles ont fortement progressé. Les dépenses d’investissement saoudiennes en part du PIB figurent parmi les plus élevées au monde, reflet de l’intensité des investissements liés à Vision 2030.

Dépenses de défense — historiquement 5 à 7 % du PIB — elles restent un engagement budgétaire important, porté par les dynamiques de sécurité régionales, notamment les suites du conflit au Yémen et les préoccupations plus larges de sécurité dans le Golfe.

Dépenses sociales — dont le programme du Compte citoyen, qui verse des transferts monétaires directs pour compenser les effets de la TVA et de la réforme des subventions — elles ont créé de nouveaux engagements difficiles à réduire politiquement.

Le seuil pétrolier d’équilibre

Le seuil pétrolier d’équilibre budgétaire est devenu l’indicateur unique le plus important pour évaluer la soutenabilité budgétaire saoudienne. Ce prix, celui du pétrole nécessaire pour équilibrer le budget de l’État, est passé d’environ 70 dollars le baril en 2019 à une estimation de 90 à 96 dollars le baril en 2025-2026.

Cette hausse reflète la combinaison d’une dépense accrue, entre mégaprojets, programmes sociaux et investissements publics, et de coupes de production de l’OPEP+ qui réduisent les volumes de recettes pétrolières. Lorsque l’Arabie saoudite réduit sa production pour soutenir les prix, elle diminue les recettes liées aux volumes même si elle soutient les recettes liées aux prix. Cet arbitrage relève le seuil d’équilibre.

Aux prix pétroliers dominants de 70 à 85 dollars le baril pendant une grande partie de 2024-2025, l’Arabie saoudite s’est située sous son seuil d’équilibre budgétaire, d’où des déficits.

Déficit et trajectoire de dette

L’Arabie saoudite a enregistré des déficits budgétaires en 2024 et 2025, le déficit de 2025 étant estimé à environ 3 à 4 % du PIB. Ces déficits ont été financés par une combinaison de leviers.

Émissions de dette. L’Arabie saoudite a émis activement des obligations souveraines sur les marchés domestiques et internationaux. La dette publique totale est passée d’environ 1,6 % du PIB en 2014 à environ 26 % en 2025. Ce niveau reste faible au regard des normes internationales, mais la trajectoire est ascendante.

Ponctions sur réserves. Les réserves de change de la banque centrale ont légèrement reculé par rapport à leurs points hauts, tout en restant substantielles à environ 400 milliards de dollars.

Transactions du PIF. Les transferts d’actifs entre le PIF et l’État, y compris les flux de dividendes d’Aramco, créent une flexibilité budgétaire que l’analyse conventionnelle du budget ne capte pas pleinement.

La trajectoire de dette, encore maîtrisable, est la variable critique de la soutenabilité budgétaire à long terme. Chaque année de déficit accroît le stock de dette, augmente les charges d’intérêt et réduit la marge de manœuvre budgétaire.

Scénarios de résistance

Une évaluation rigoureuse de la soutenabilité budgétaire impose de tester plusieurs scénarios de prix du pétrole.

Scénario 1 : pétrole à 85-95 dollars, proche du seuil d’équilibre Budget approximativement équilibré. Dette stabilisée. Dépenses de Vision 2030 poursuivies comme prévu. C’est l’hypothèse centrale qui sous-tend les plans budgétaires actuels.

Scénario 2 : pétrole à 70-80 dollars, tension modérée Déficits annuels de 3 à 5 % du PIB. Dette portée à 35-40 % du PIB d’ici 2030. Report de certaines dépenses de mégaprojets. Réduction des dépenses d’investissement non critiques. Situation maîtrisable avec les marges existantes, mais exigeant une discipline de dépense.

Scénario 3 : pétrole à 55-65 dollars, tension significative Déficits annuels de 6 à 8 % du PIB. Dette évoluant rapidement vers 50 % du PIB. Reports substantiels de mégaprojets nécessaires. Pression sur les dépenses sociales. Dégradations de notation possibles. Repriorisation fondamentale des investissements de Vision 2030.

Scénario 4 : pétrole à 40-50 dollars, tension sévère Déficits insoutenables sans coupes drastiques. Mégaprojets arrêtés ou fortement réduits. Programmes sociaux menacés. Érosion accélérée des réserves. Ajustement budgétaire structurel nécessaire, pouvant inclure l’introduction d’un impôt sur le revenu des personnes, une nouvelle hausse de TVA ou des coupes profondes dans la dépense.

Les marges budgétaires et leurs limites

L’Arabie saoudite dispose de marges budgétaires substantielles qui renforcent sa résilience face aux chocs pétroliers.

Réserves de banque centrale (~400 Md$) : elles pourraient couvrir environ trois à quatre années de déficits budgétaires au niveau du scénario de tension modérée avant d’atteindre des niveaux susceptibles d’inquiéter les marchés internationaux.

Actifs du PIF (~941 Md$) : ils représentent une richesse considérable, mais une part significative est illiquide, notamment la participation dans Aramco, les investissements dans les mégaprojets et le capital-investissement, et ne peut être monétisée rapidement pour couvrir des déficits.

Capacité d’endettement : elle reste importante. Les notations de crédit de l’Arabie saoudite, Fitch A+ et Moody’s A1, soutiennent l’accès continu aux marchés internationaux de capitaux à des taux compétitifs. Le Royaume pourrait théoriquement supporter des ratios dette/PIB de 40 à 50 % avant de se heurter à une réticence des marchés, soit une marge d’environ 15 à 25 points de pourcentage au-dessus du niveau actuel.

Élasticité des recettes non pétrolières : elle offre une forme de stabilisation automatique. Les recettes de TVA, par exemple, sont moins dépendantes du pétrole que ne le suggèrent les chiffres globaux de recettes, fournissant un plancher au revenu public.

Ces marges sont toutefois finies et épuisables. Utiliser les réserves pour financer les déficits revient à entamer le patrimoine national. Émettre de la dette crée des obligations futures. Et les actifs du PIF, bien que massifs, remplissent un double rôle, rendement financier et investissement de développement, qui limite leur disponibilité comme filet budgétaire.

L’impératif des recettes non pétrolières

La soutenabilité budgétaire de long terme dépend en dernier ressort de la capacité à porter les recettes non pétrolières à un niveau couvrant une plus grande part de la dépense publique. Plusieurs leviers existent.

Ajustement de la TVA. Le taux actuel de 15 % pourrait théoriquement être relevé, même si une telle mesure serait politiquement sensible et potentiellement récessive. À titre de comparaison régionale, les Émirats arabes unis ont introduit la TVA à 5 % et ne l’ont pas encore augmentée.

Impôt sur le revenu des personnes. L’introduction d’un impôt sur le revenu des ressortissants saoudiens serait la réforme budgétaire potentielle la plus lourde de conséquences et la plus sensible politiquement. Aucun État du Golfe n’a instauré d’impôt sur le revenu des personnes, et une telle décision représenterait un changement fondamental du contrat social. À long terme, elle pourrait toutefois devenir nécessaire comme instrument de soutenabilité budgétaire.

Réforme de l’impôt sur les sociétés. Le taux actuel de 20 % s’applique aux entreprises à capitaux étrangers, tandis que les entreprises saoudiennes acquittent la zakat à 2,5 %. Harmoniser ces régimes, potentiellement à un taux combiné plus faible, pourrait accroître les recettes d’impôt sur les sociétés tout en réduisant la distorsion entre traitement des entreprises domestiques et étrangères.

Monétisation d’actifs publics. Privatisations, introductions en Bourse d’entités publiques et ventes de terrains peuvent générer des recettes ponctuelles tout en améliorant l’efficience économique. L’introduction en Bourse d’Aramco a démontré cette approche à grande échelle.

Frais et revenus de services. La poursuite de l’expansion des frais de services publics, des frais de visa et des redevances d’usage peut contribuer progressivement aux recettes non pétrolières.

Les options d’ajustement des dépenses

Si les recettes s’avèrent insuffisantes, l’ajustement des dépenses devient nécessaire. Les options vont du politiquement facile au politiquement douloureux.

Phasage des mégaprojets — allongement des calendriers et réduction de la dépense de court terme sur NEOM, Qiddiya et d’autres grands développements. C’est probablement la première réponse à une pression budgétaire, et elle a sans doute déjà commencé.

Report des dépenses d’investissement — décalage des infrastructures non essentielles. Efficace pour le soulagement budgétaire de court terme, mais défavorable à la capacité économique de long terme.

Réforme des dépenses de défense — réduction théoriquement possible des dépenses militaires, mais contrainte par les dynamiques de sécurité régionales et les considérations politiques.

Modération salariale dans le secteur public — limitation de la croissance des salaires des agents publics. Cette voie a déjà été partiellement empruntée, mais elle rencontre la résistance d’une main-d’œuvre qui constitue une base politique importante.

Réduction des programmes sociaux — baisse des transferts du Compte citoyen ou d’autres aides sociales. C’est l’option politiquement la plus coûteuse, et probablement un dernier recours.

La lecture du FMI

Les consultations du FMI au titre de l’article IV avec l’Arabie saoudite signalent régulièrement la soutenabilité budgétaire comme un risque clé. Les recommandations du Fonds incluent généralement :

• La poursuite de la diversification des recettes non pétrolières
• La maîtrise des dépenses, en particulier des dépenses courantes
• Un cadre budgétaire de moyen terme visant l’équilibre à partir d’hypothèses prudentes de prix du pétrole
• Une plus grande transparence de l’information budgétaire, y compris les dépenses hors budget conduites via le PIF

Ces recommandations sont solides sur le principe, mais politiquement difficiles à appliquer pleinement. La tension entre la discipline budgétaire de type FMI et l’impératif politique de livrer les investissements transformateurs de Vision 2030 est inhérente au programme. Elle ne peut être entièrement résolue, seulement pilotée.

Conclusion

La position budgétaire de l’Arabie saoudite est forte selon la plupart des indicateurs conventionnels, mais elle subit une pression émergente liée à la hausse des engagements de dépense, à l’élévation du seuil pétrolier d’équilibre et à l’incertitude structurelle sur la demande future de pétrole. Le Royaume ne fait pas face à une crise budgétaire, et ses marges lui offrent plusieurs années de résilience face à des scénarios défavorables. Mais la trajectoire actuelle de dépense n’est soutenable que si les prix du pétrole restent proches ou supérieurs à 85-90 dollars le baril, condition plausible mais non certaine.

La ligne prudente, que la politique budgétaire saoudienne semble suivre partiellement mais incomplètement, consiste à accélérer la croissance des recettes non pétrolières, prioriser les investissements de Vision 2030 au rendement le plus élevé, accepter des calendriers plus lents pour les mégaprojets de moindre priorité et maintenir la discipline d’endettement qui préserve le solide accès du Royaume aux marchés.

Le test budgétaire de Vision 2030 n’est pas de savoir si le programme peut être financé aux prix actuels du pétrole. Il le peut. Il est de savoir s’il peut survivre et s’adapter si les prix du pétrole baissent sensiblement et restent durablement faibles. La réponse déterminera si les investissements de Vision 2030 deviennent des actifs capables de se financer eux-mêmes ou des dépenses échouées.

Cette analyse reflète les données publiques disponibles jusqu’en février 2026 et représente l’opinion analytique indépendante de The Vanderbilt Portfolio. Elle ne constitue pas un conseil en investissement.