CMA Saudi-Arabien – Kapitalmarktaufsicht Vision 2030
Die Kapitalmarktaufsicht (Capital Market Authority) ist die unabhängige Wertpapieraufsicht Saudi-Arabiens, gegründet 2003 auf Grundlage des Kapitalmarktgesetzes mit dem Auftrag, die Kapitalmärkte des Königreichs zu entwickeln, zu regulieren und zu überwachen. Das Mandat der CMA umfasst die Regulierung der Emission, des Handels und der Abwicklung von Wertpapieren, die Lizenzierung und Aufsicht von Marktintermediären, die Durchsetzung von Offenlegungs- und Corporate-Governance-Standards sowie den Schutz von Investoren vor Betrug und Marktmanipulation.
Seit ihrer Gründung hat die CMA die Wandlung des saudischen Kapitalmarkts von einer vergleichsweise abgeschotteten Inlandsbörse zu einem der bedeutendsten Schwellenmärkte weltweit begleitet. Die Entscheidungen der Aufsicht zu Marktzugang, Zulassungsanforderungen und Corporate-Governance-Standards haben die Zusammensetzung der Anlegerbasis, die Qualität der börsennotierten Unternehmen und die Glaubwürdigkeit der Saudi Exchange als Ziel für internationales Kapital unmittelbar geprägt.
Mandat und Regulierungsrahmen
Die CMA agiert auf Grundlage des Kapitalmarktgesetzes und der zugehörigen Durchführungsverordnungen, die der Behörde die Zuständigkeit für sämtliche Wertpapieraktivitäten im Königreich verleihen. Dazu zählen die Regulierung der Saudi Exchange (Tadawul), von Wertpapierhändlern und Brokern, Verwaltern von Investmentfonds, Anlageberatern, Ratingagenturen sowie jeder Person oder Einrichtung, die ein Wertpapiergeschäft betreibt.
Der Regulierungsrahmen wurde schrittweise modernisiert, um internationalen Standards zu entsprechen, und stützt sich dabei auf bewährte Praktiken der International Organization of Securities Commissions sowie vergleichbarer Aufsichtsrahmen in entwickelten Märkten. Zu den zentralen Regelungsbereichen zählen Prospektpflichten für Wertpapierangebote, laufende Offenlegungspflichten börsennotierter Unternehmen, Marktverhaltensregeln zum Verbot von Insiderhandel und Marktmanipulation sowie Eigenkapitalanforderungen an Marktintermediäre.
Marktliberalisierung
Die folgenreichste politische Initiative der CMA war die schrittweise Öffnung des saudischen Kapitalmarkts für ausländische Investoren. Vor 2015 konnten gebietsfremde ausländische Investoren nur über Swap-Vereinbarungen und börsengehandelte Fonds Zugang zum saudischen Markt erlangen. Im Juni 2015 führte die CMA das Programm für qualifizierte ausländische Investoren ein, das zugelassenen ausländischen institutionellen Investoren den direkten Handel an der Saudi Exchange ermöglichte.
Die Zulassungsvoraussetzungen für qualifizierte ausländische Investoren wurden schrittweise gelockert, indem die Mindestschwellen für das verwaltete Vermögen gesenkt und der Kreis der zulässigen Institutionen erweitert wurde. Diese Liberalisierung mündete in die Aufnahme Saudi-Arabiens in den MSCI Emerging Markets Index im Jahr 2019 – ein Meilenstein, der in unserer Tadawul-Analyse näher beleuchtet wird und der Kapitalzuflüsse passiver Fonds in Milliardenhöhe auslöste sowie die Zusammensetzung der Anlegerbasis der Tadawul grundlegend veränderte.
Die CMA hat zudem ein Regime für gebietsfremde ausländische Investoren über den Parallelmarkt Nomu der Saudi Exchange eingeführt und die Notierung börsengehandelter Fonds ermöglicht, die internationalen Investoren ein diversifiziertes Engagement im saudischen Markt bieten.
Corporate Governance
Die Corporate-Governance-Regeln der CMA legen Standards für die Zusammensetzung des Verwaltungsrats, dessen Unabhängigkeit, die Aufsicht durch Prüfungsausschüsse, Geschäfte mit nahestehenden Parteien und Aktionärsrechte fest, die für alle an der Saudi Exchange notierten Gesellschaften gelten. Diese Regeln wurden schrittweise verschärft, mit Anforderungen an unabhängige Direktoren, verpflichtende Prüfungs- und Nominierungsausschüsse sowie eine erweiterte Offenlegung der Vorstandsvergütung.
Die Aufsicht hat außerdem Comply-or-Explain-Bestimmungen eingeführt, die börsennotierte Unternehmen dazu anhalten, über die verpflichtenden Mindestanforderungen hinaus bewährte Governance-Praktiken zu übernehmen. Zu den behandelten Bereichen zählen die Diversität des Verwaltungsrats, Rahmenwerke des Risikomanagements, die Nachhaltigkeitsberichterstattung und die Einbindung von Interessengruppen.
Der Corporate-Governance-Rahmen ist für den saudischen Markt besonders bedeutsam, da familiengeführte und staatsnahe Unternehmen unter den notierten Gesellschaften stark vertreten sind. Die Governance-Anforderungen der CMA dienen dem Schutz von Minderheitsaktionären und dem Aufbau von Vertrauen bei institutionellen Investoren, einschließlich jener ausländischen Investoren, deren Beteiligung für die Entwicklungsziele des Marktes von wesentlicher Bedeutung ist.
Durchsetzung
Die CMA unterhält ein aktives Durchsetzungsprogramm, das auf Insiderhandel, Marktmanipulation, unterlassene wesentliche Offenlegung und nicht lizenzierte Wertpapieraktivitäten abzielt. Die Behörde ist befugt, Geldbußen zu verhängen, Fälle zur strafrechtlichen Verfolgung zu übergeben und Personen von der Teilnahme am Wertpapiergeschäft auszuschließen.
Die Durchsetzungsfunktion wurde im Laufe der Zeit gestärkt, wobei die CMA in Technologie zur Marktüberwachung, in Fähigkeiten der Datenanalyse und in grenzüberschreitende Kooperationsvereinbarungen mit vergleichbaren Aufsichtsbehörden investiert hat. Aufsehenerregende Durchsetzungsmaßnahmen haben die Bereitschaft der Aufsicht unter Beweis gestellt, gegen Marktmissbrauch vorzugehen, und tragen zu einer Wahrnehmung der Marktintegrität bei, die das Vertrauen institutioneller Investoren beeinflusst.
Regulierung von Investmentfonds
Die CMA reguliert sämtliche in Saudi-Arabien angebotenen Investmentfonds, darunter öffentliche Fonds, Fonds im Wege der Privatplatzierung, Real-Estate-Investment-Trusts und börsengehandelte Fonds. Der Regulierungsrahmen legt Anforderungen an die Auflegung von Fonds, die Lizenzierung von Verwaltern, die Eignung der Anleger, die Offenlegung und die laufende Berichterstattung fest.
Der 2016 eingeführte Rahmen für Real-Estate-Investment-Trusts hat sich zu einem der erfolgreichsten REIT-Märkte der Region entwickelt, wobei notierte REITs den Anlegern Zugang zu diversifizierten Immobilienportfolios über die Segmente Gewerbe-, Wohn- und Einzelhandelsimmobilien hinweg bieten. Das Wachstum der Fondsverwaltungsbranche ist ein ausdrückliches Ziel des Financial Sector Development Programme, und die Regulierungspolitik der CMA hat den Markteintritt sowohl inländischer als auch internationaler Fondsverwalter erleichtert.
Notierung und Emission
Die Zulassungsregeln der CMA regeln die Zulassung zum Handel sowohl am Hauptmarkt als auch am Parallelmarkt Nomu der Saudi Exchange. Der Hauptmarkt richtet sich an Groß- und Mid-Cap-Unternehmen, die Mindestanforderungen an Kapitalisierung, Rentabilität und Streubesitz erfüllen. Nomu bietet einen leichteren Regulierungsrahmen, der auf Wachstumsunternehmen sowie kleine und mittlere Unternehmen zugeschnitten ist, mit niedrigeren Zulassungsschwellen und vereinfachten Offenlegungspflichten.
Die Aufsicht hat zudem Rahmenwerke für die Emission von Schuldtiteln und Sukuk entwickelt und damit das Wachstum des saudischen Anleihemarkts unterstützt. Der Aufbau einer Zinsstrukturkurve für Staats-Sukuk durch regelmäßige Emissionen des Finanzministeriums hat einen Referenzwert für die Preisbildung von Unternehmensanleihen geschaffen und zur Vertiefung des saudischen Kapitalmarkts beigetragen.
Special Purpose Acquisition Companies, Direktnotierungen und Doppelnotierungen zählen zu den strukturellen Neuerungen, die die CMA eingeführt hat oder prüft, was ihr Mandat widerspiegelt, das Produktangebot und die Notierungsoptionen des Marktes kontinuierlich weiterzuentwickeln.
Financial Sector Development Programme
Die CMA ist eine zentrale umsetzende Institution für die Ziele der Kapitalmarktentwicklung innerhalb des Financial Sector Development Programme. Zu den konkreten Zielvorgaben zählen die Erhöhung der gesamten Börsenkapitalisierung als Anteil am Bruttoinlandsprodukt, die Steigerung der Zahl notierter Unternehmen, die Erweiterung des Spektrums der für Investoren verfügbaren Anlageprodukte sowie die Steigerung der Beteiligung sowohl inländischer Privatanleger als auch ausländischer institutioneller Investoren.
Das Programm sieht den saudischen Kapitalmarkt als eine der zehn größten Börsen weltweit nach Marktkapitalisierung vor, was ein anhaltendes Wachstum bei Notierungen, Marktinfrastruktur und Anlegerbeteiligung erfordert. Der Regulierungsrahmen der CMA, ihre Lizenzierungsentscheidungen und ihre Initiativen zur Marktentwicklung beeinflussen unmittelbar den Fortschritt in Richtung dieses Ziels.
Abstimmung mit anderen Institutionen
Die CMA stimmt sich mit der SAMA in Fragen an der Schnittstelle von Banken- und Wertpapierregulierung ab, einschließlich der Regulierung von Finanzinstituten, die in beiden Bereichen tätig sind. Das Verhältnis zwischen der CMA und der Saudi Exchange wird durch das Kapitalmarktgesetz definiert, das der CMA die Aufsichtsbefugnis über den Betrieb, die Regeln und die Zulassungsentscheidungen der Börse verleiht.
Die CMA arbeitet zudem mit dem Handelsministerium in gesellschaftsrechtlichen Fragen, mit dem Finanzministerium bei der Emission von Staatspapieren sowie mit internationalen Aufsichtsgremien bei der grenzüberschreitenden Durchsetzungskooperation und der regulatorischen Harmonisierung zusammen.
Risikofaktoren und Ausblick
Zu den zentralen Risiken zählen die Herausforderung, die Marktintegrität in Phasen raschen Wachstums und rascher Liberalisierung zu wahren, die Notwendigkeit, Anlegerschutz und innovationsfreundliche Regulierung in Einklang zu bringen, sowie die Governance-Komplexität, die aus einem Markt erwächst, in dem staatsnahe Einrichtungen einen erheblichen Anteil an der Gesamtkapitalisierung ausmachen.
Die Fähigkeit der CMA, einen Regulierungsrahmen zu entwickeln, der internationales Kapital anzieht und zugleich inländische Investoren schützt, wird ein entscheidender Bestimmungsfaktor für die Entwicklung des saudischen Kapitalmarkts sein. Für Investoren und Marktteilnehmer zählen die Regulierungshaltung der CMA, die Wirksamkeit ihrer Durchsetzung und ihre Offenheit für Marktinnovationen zu den wichtigsten institutionellen Faktoren, die die Investitionslandschaft im Königreich prägen.